蒋琪 张茜2013年7月19日，中国取消了金融机构贷款利率下限，对套利贸易来说，这无疑是利好消息。取消贷款利率下限，将会帮助企业降低借款的成本，在套利贸易中，借款是至关重要的一步，此举会在客观上降低套利贸易中境内借款成本，从而增加套利利润空间。

作为一种国际成熟的金融、贸易融资手段，套利贸易有利于人民币的跨境流动，有其存在的价值。但是，自去年第四季度起，伴随着中国经济的反弹，人民币兑美元再次升值；离岸、在岸人民币兑美元汇率差逐步加大，扩大了套利的利润空间；加之实业贸易的逐渐衰落，促使很多企业开展套利贸易活动。于是，广州、深圳等地许多企业开始利用拥有保税区、靠近香港，方便进出口及人民币流转畅通等地缘及金融优势，展开“保税区一日游”、“香港一日游”、甚至“货物空转”等套利贸易活动，导致内地对香港出口爆发式增长。

今天，套利贸易这一问题再次走入了国人的视野，成为贸易、金融、法律领域热点问题。

套利贸易的法律架构与合法空间

套利贸易是利用国际贸易等形式将境外低利率的资金“搬运”到境内赚取境内高利率从而获利的一种金融性质的贸易活动。套利由于涉及两个以上国家间的货币跨境流动，在监管宽松的其他国家，货币依靠市场定价，并且由于外汇、本国货币可以在国家间自由流动，而无需依靠贸易等手段带动资金流动，所以套利成为一种“稳赚不赔”的生意。在中国，套利贸易往往要以传统的国际贸易为基础，完成进口货物、出口货物两个相对独立的流程，并通过不同市场间货币的价格差异及利率差异赚取利润，其中涉及到较为复杂的法律关系。

在一次完整的套利贸易活动中，往往涉及进口贸易及出口贸易，形成了多种法律关系。

图表一反映了国际货物贸易法律关系。在一次完整的套利贸易活动中，会涉及至少一次的进口及出口货物贸易活动。境内企业分别作为买方与卖方与境外关联企业各签有一份货物买卖合同。境内企业购进境外关联企业货物，通过支付货款，将境内资金支付给境外关联企业，境外货物进入境内，完成境内资金转移到境外的过程。完成境外货币币种转换或者融资后，境内企业再出口之前进口购进的货物给境外关联企业，将境外资金以货款形式回流至境内企业。通过以上进出口贸易过程，完成一次完整的套利活动。

图表二反映了内保外贷法律关系：内保外贷是指由境内企业向境内银行提供担保，由境内银行开具保函或者备用信用证，后将此保函或者信用证交予境外关联企业，由境外关联企业持此保函向境外银行融资，境外银行向境外关联企业发放人民币资金。内保外贷包含境内的“内保”与境外的“外贷”两个过程，通过在境内的内保，将境内“信用”转移至“境外”，使境外企业较为容易的获得境外贷款，取得套利资金后回流国内。

进行合法的套利贸易必须要依托真实、合法的贸易背景。进出口的货物必须真实存在并且该货物在境内外真实进出口流转，且货物为国家法律、行政法规允许进出口的货物；涉及贸易的报关单、核销单、运单、信用证等单据必须真实、有效且单证相符；根据货物真实情况进行进出口报关，依照真实交易缴纳或者抵扣税款，从而完成一次合法的套利活动。另外，由于近期监管层要求严格监管外汇资金异常流入，加强国际贸易监管，在进行套利贸易时，还需注意货物要与单据、信用证相符。

2013年5月5日，国家外汇管理局下发《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》（下称“《通知》”），在《通知》中更是要求各地外汇局及银行“及时对资金流与货物流严重不匹配或流入量较大的企业发送风险提示函，要求其在10个工作日内说明情况……加强对虚构贸易背景等行为的甄别……对使用虚假单证进行套利交易的案件，依法从重处罚。”进行套利贸易、即使是进行合法套利贸易的企业，也往往在短时间内资金流流量较大，容易引起监管层的注意，很可能被要求合理解释资金流情况，这些时候，用货物流转、真实单证等资料来说明情况就至关重要了。

套利贸易伴生法律风险

套利贸易作为一种常规金融手段，可以使投资者在套利活动中获得可观投资利润；但是，在利益的驱动下、在银行的“斡旋”下，原本为企业进出口业务提供便利的贸易融资工具、为人津津乐道的金融手段如今却在某些地方异化成了某些套利者疯狂跨境套利的工具。加之，很多套利企业急于求利，从而“铤而走险”，违反行政法、甚至触犯刑法。

首先看一下套利贸易可能面临的民事法律风险，在套利贸易中，套利者只为了带动资金流而进出口货物，实质上并不真正需要货物，所以他们进口货物带进境外资金流后，需要将原本进口而来的货物再次卖出。但是因套利者本意不在贸易，往往并不了解货物的真实状况，如若再卖出时，与原本合作商对货物产生争议，很可能会因货物与买卖合同不相符，从而承担违约责任。

另外，一次完整的套利贸易中，需要套利者、香港关联企业或合作商、境内外银行等多方配合。如果经济、行政环境有如预期，套利贸易或可“顺利”进行，然而，如若发生重大变动，套利参与者都将面临巨大的违约风险。一旦出现美金升值，汇率、利率差缩小甚至不存在的情况，套利空间紧缩，很多套利参与者很可能会紧急撤离，留下违约风险。如若国家出台政策性文件、法规，出现控制外汇流转的情况，也会使套利活动中的外汇难以流转，难以按期返还银行贷款，银行、套利者也将面临违约风险。

其次再看一下行政法律风险，合法的套利贸易活动，需要依附真实的进出口贸易，而真实的进出口贸易需要经过备货、报关、运输等过程，往往需要较长时间完成。而一次成功的套利贸易需要境内外利率、汇率以及行政政策的配合，很多套利时机可能稍纵即逝，有些急于求成、希望及时抓住套利时机的企业，为加速套利活动、短时间内获取最大的利润，通过“货物空转”形式开展套利活动。套利者借用或者购买一批货物，通过一些专业的中介公司将货物一直储存在保税区仓库内，但所有进出口所需要的出口合同、信用证等单证却一应俱全，这样“左手倒右手”的方式，没有真实贸易交易，但是表面上看起来却是完成了多次产品进出口，并且在短时间内使大量外汇流入。

但是，根据我国《外汇管理条例》的相关规定，套利者通过虚假贸易、货物空转，甚至为加快贸易流程，伪造单据等行为，涉嫌以欺骗手段骗购外汇、非法逃汇，很可能需要承担行政责任。如条例第三十九条规定：“有违反规定将境内外汇转移境外，或者以欺骗手段将境内资本转移境外等逃汇行为的，由外汇管理机关责令限期调回外汇，处逃汇金额30%以下的罚款；情节严重的，处逃汇金额30%以上、等值以下的罚款；构成犯罪的，依法追究刑事责任”。

最后是刑事法律风险，套利贸易可能涉嫌信用证诈骗罪与骗取出口退税罪。在整个套利贸易过程中，信用证往往扮演着重要角色。由于很多套利者急于求财的心里，希望节省物流、租用货物费用，降低套利成本，用伪造单据虚构贸易背景，从而开立信用证。这一过程通过欺诈手段获得信用证，将会涉嫌信用证诈骗罪。

出口退税是为了出口商品以零税率进入国际市场，使得进入国际市场的商品具有平等竞争力，而设计的退还在国内流通产生的税款的制度。出口退税制度的设立原本是为了调整出口贸易结构、促进产业结构优化升级，提高出口效益。

而在套利贸易中，因中外利率、汇率差绝对额并不大，往往只有1%—2%，若再加上关税成本，套利者获利空间被压缩很多，甚至出现“赔本”套利贸易。由此，套利者往往选择黄金、高新技术产品等价值高、退税额度较大的货物来进行套利贸易。某些违法套利企业甚至通过“低货高报”的方式，即在出口时提高货物报价，获得高额出口退税，从而存在涉嫌骗取出口退税罪的法律风险。

套利贸易的发展趋势

新兴离岸人民币市场为套利贸易创造了新的套利渠道。随着近年来人民币国际化进程的脚步加快，又陆续出现一些新的离岸人民币市场。2013年6月22日，中国与英国签订了中英货币互换协议，无疑会使英国成为另一重要的人民币离岸市场。这次双边协定的签署，一方面有利于中英两国间双边贸易的发展；而在另一方面，也同样创造了新的套利渠道与机会。今年全球金融中心指数（DFCI）推出的数据再一次证明伦敦仍是世界第一金融中心，从而更容易形成人民币沉积池，且对市场感知度高，货币市场受市场影响定价，在与国内受宏观调控的人民币价格之间很可能会出现套利机会。伦敦已成为全球最具潜力的离岸贸易中心，以及离岸人民币的新港湾。

各国货物市场价格波动为套利贸易提供了新的套利机会。《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》的出台，标志着监管层加强了监管力度，套利者从银行获得资金也更加困难，在一定程度上阻碍了人民币套利活动。但是，在当今世界经济逐渐从经济危机复苏的过程中，很多货物在世界各地市场价格差异较大，也同样蕴藏着套利机会。以五月份丁苯橡胶价格为例，由于生产丁苯橡胶的原料之一——丁二烯在亚洲现货价格为1400－1520美元／吨，而在美国价格为1653－1764美元／吨，导致亚洲丁苯橡胶现货价格为2000－2150美元／吨，而美国现货价格为2535－2756美元／吨。从而进口亚洲橡胶比美国本土生产还要便宜，因敞开了亚洲对美国丁苯橡胶的套利窗口。而这种贸易套利活动，主要通过货物在不同市场间的价格差套利，其具备真实的贸易背景及贸易动因，额外法律风险较低，可以成为套利贸易的理想选择。

新政策规定使套利贸易出现了新的利润空间。2013年7月19日，中国取消了金融机构贷款利率下限，标志着迈出了利率市场化改革的重要一步。取消贷款利率下限，将会帮助企业降低借款的成本。在套利贸易中，借款是其中至关重要的一步，此举也会在客观上降低套利贸易中境内借款成本，从而增加套利利润空间。

由于套利机会需要各方面条件的配合，一旦套利时机成熟，“嗅觉”灵敏的商人便会针对这一套利机会“蜂拥而至”，形成杠杆效应，套利机会便会逐渐消失。所以，为抓住稍纵即逝的套利机会，套利者必须具备灵敏的市场洞察力，在各国货币、实物市场间抓住套利机会。即便如此，套利贸易仍然存在较大的风险，特别是在如今政策层面监管收紧的情况下，合法套利更是至关重要。

（作者系北京德和衡律师事务所律师）